托伦斯IPO闯关：净利下滑、应收账款居高不下、关联采购额攀升、对赌悬顶

　　在半导体国产替代浪潮席卷A股的背景下，又一家顶着“国家级专精特新小巨人”光环的企业——托伦斯（A25286）即将于4月24日迎来创业板上市委审议。

　　然而，深入剖析其招股书、问询函回复及公开信息后发现，这家自称“国内半导体设备厂商首选金属零部件供应商”的企业，正站在净利“逆行”、关联交易暗涌、应收账款居高不下、对赌悬顶等多重风险。

　　增收不增利

　　2025年，全球半导体行业走出低谷，迎来强劲复苏。据SEMI统计，中国境内半导体设备销售额同比增长35%，连续第五年成为全球最大半导体设备市场。下游龙头北方华创、中微公司纷纷交出营收与净利润双增长的成绩单，同行业可比公司富创精密、先锋精科也均实现稳步增长。

　　然而，托伦斯却在行业暖流中交出了一份“增收不增利”的答卷。

　　招股书显示，2025年公司实现营业收入7.20亿元，同比增长18%；但归母净利润却从2024年的1.06亿元下滑至9817.56万元，同比下降近7%，扣非净利润同样下滑7.44%。而在2024年，公司营收刚经历109.94%的同比暴增，净利润同比狂飙589%。从暴涨到下滑，仅一年之隔。

　　应收账款居高不下 大客户高度集中

　　如果说业绩的剧烈波动尚可解释为偶发因素，那么应收账款数据的恶化则直指公司盈利质量的问题。

　　报告期内，托伦斯应收账款账面价值从2022年末的0.51亿元一路狂飙至2025末的2.58亿元三年时间暴涨逾4倍，远超同期营收增速（约1.5倍）。 

　　更危险的信号来自收现比——近三年公司销售商品提供劳务收到的现金与营业收入的比值分别为0.67、0.68、0.77，长期低于1。换言之，每一块钱的账面收入，公司实际收到的现金只有六七毛钱，大量利润停留在应收账款上，盈利的“含现量”不足。

　　翻开托伦斯的客户名单，客户集中度之高值得关注。2023-2025年，前五大客户销售占比分别为89.70%、93.44%、92.6%。其中，第一大客户北方华创占比长期维持在44%-52%，第二大客户中微公司占比30%-39%，两大客户合计贡献了80%左右的营收。 

　　高度集中的客户结构虽带来订单稳定性，但也显著放大了经营风险。若主要客户采购策略调整或技术路线变更，将直接冲击公司收入与现金流。

　　关联采购疑云

　　托伦斯供应商端的关联交易则让投资者不得不质疑公司业务独立性。

　　招股书显示，南通高米精密机械有限公司和上海高郜精密机械有限公司均系实控人钱珂堂姐钱炎娟（及其配偶）控制的企业，是托伦斯最重要的外协加工供应商之一。

　　报告期内，公司向上述两家“亲戚公司”的采购金额从2022年的887.89万元飙升至2025年的2，743.11万元。近四年累计采购金额约7000万元，关联采购占营业成本的比例从4.5%攀升至5.23%。

　　更微妙的是，2023年后公司停止了与上海高郜的交易，将业务全部转移至南通高米。监管连番追问关联采购内容、价格公允性及“弃用”上海高郜的原因。尽管公司坚称与非关联方采购价格无重大差异，但如此大规模的关联交易使财务数据的真实性、公司治理的有效性都蒙上了阴影。

　　对赌协议悬顶

　　如果说关联交易是“明面”上的风险，那么隐藏在股权结构背后的对赌协议，则是托伦斯IPO的“暗雷”。

　　申报材料显示，历次融资中，各轮投资人均与发行人及实控人签署了对赌协议，约定了回购权等特殊权利条款。虽然在申报前各方签署了解除协议，但一个极为致命的“恢复条款”被保留下来——一旦IPO失败（撤回申请、未过会或未在有效期内发行上市），对赌条款将自动恢复效力。

　　这意味着，此次IPO对托伦斯和实控人钱珂而言，是一场“不成功便成仁”的豪赌。IPO成功则对赌作废，皆大欢喜；IPO失败则钱珂将面临投资人的回购请求。

　　募资逻辑矛盾：刚融5.7亿账面4亿元现金 却要再募2亿补流

　　托伦斯本次IPO拟募资11.56亿元，占2025年上半年末净资产的137%，几乎相当于再造一个公司。

　　但一个矛盾的操作引发了广泛质疑：公司在2023年2月至2024年12月期间，不到两年完成了4轮股权融资，累计募集约5.7亿元。融资后，公司将其中5，013万元用于购买结构性存款进行理财。既然账面资金充裕到4亿元，为何IPO还要再募集2亿元用于补充流动资金？

　　刚融5.7亿账面广义货币资金4亿元、买5000万元理财、再募2亿补流——这种操作在IPO审核中是备受关注的。

　　更值得注意的是，IPO前夕多名股东已大规模套现离场。实控人钱珂的姐夫刘志华通过江西立德以2247.52万元入股，后续转让股权合计变现6.65亿元，投资回报近30倍。投资人扬州浦斯也已套现3000余万元后注销。这些IPO前夜的“精准减持”，不禁让人质疑：这次IPO究竟是为了助力公司发展，还是为早期投资者提供一个完美的退出通道？

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